稳增长优于稳汇率 三大猜想解人民币走势谜题(2)

今年前9个月，外汇储备减少1640亿美元，同比少减了49%，外汇储备的下降总体趋缓，在一定程度上起到了稳定市场预期的作用。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

第三个工具是资本管制。资本管制本质上是中性工具，国际规则允许资本管制。这一次我们对资本流动的管制主要是采取宏观审慎管理、逆周期调节、鼓励流入、放宽结汇限制和窗口指导措施等手段。在这些工具的使用下，资本流出的压力得到缓解。从国际收支口径的资本项目逆差、从结汇口径的市场供求和外汇变动情来看，今年以来比上年有所好转。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

任何政策都有利有弊，政策的选择就是取舍。对于政府来讲，目标要早一点定，定了不要随便变，目标定了手段工具要和目标匹配，采取任何措施都要做好预案，做好情景分析。对于可能出现的各种后果要提前有所准备，从容应对，有备无患。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

美联储加息影响或有限Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

中国证券报：未来人民币走势如何，外部环境特别是如果美联储加息会对人民币有大的冲击吗？Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

管涛：未来人民币汇率走势可能有三种情形Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

第一种情形是基准的情形。如果市场相信当局有意愿也有能力保持汇率稳定，在人民币的利率还比较高的情况下，持有外汇的机会成本较高，这种情况下汇率不易受到外部攻击。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

最典型的例子是去年“8·11”汇改以后。8月企业增持了200亿美元的外汇存款，9月-12月外汇存款下降了335亿美元。外汇存款的下降并不是因为市场预期的变化，而是由于市场主体的财务方面的考虑。在8月份人民币贬值，所以企业增持外汇存款。但是9月份以后有一段时间，人民币汇率不但没有继续贬值，反而出现一定的升值。企业的负债比较多，并没有余钱赌人民币升还是贬值，企业持有外汇要承担利息上的损失，所以从财务上考虑减少对外汇的增持，并不是预期发生了变化。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

第二种情形是比较好的情形。这一轮人民币汇率调整压力来自于基本面的变化，外部美元走强，内部经济出现了下行的压力。如果未来我国经济能够企稳，美元走得没有那么强，有向下的调整，对于人民币的稳定有好处。今年2-4月份就出现了这样的情况，由于境外的美元走弱，人民币汇率出现了一定的回升，市场上的压力明显缓解。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

最后一种情形是大家不愿意看到的情形。一方面基本面没有改变反而继续恶化，另一方面市场不相信政府有意愿和能力保持汇率稳定，如此市场会不断试探汇率的底线在哪里。届时，要看当局愿意花多少外汇储备支持汇率稳定，愿意不愿意用资本管制的手段支持汇率稳定，而且管制的手段是否有效。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

郑学勤：衡量货币最重要的标准是它的购买力，换句话说，是它同商品价格的比值。目前人民币所处的状态是有利于优化中国经济发展的状态。一方面，原油等主要的进口商品相对人民币在多年来的历史低位；另一方面，在全球产能过剩的情况下，人民币的币值使得出口商品保持了国际竞争力。这实际上给经济转型提供了一个良好的环境。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

通过同其他货币（特别是美元）的币值比较来给一种货币定价，是在没有其他更好方法之下的权宜之计。美元本身也是一种商品。美元明天升值或贬值，并不代表中国的国民财富明天就因此而减少或增加。币值的日常变化对金融市场有很大影响，因为金融资产是逐日盯市的，但是对普通百姓的普通生活，除了心理影响之外，没有太大关系。货币的真正价值在于用等量的货币能否买得到等量的商品。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

货币的比率主要来自生产率和利率的比较。你到美国、欧洲、英国、日本或澳大利亚，如果将日元除以100的话，差不多在美国花1美元能买得到的商品和服务，在欧洲是1欧元，在英国是1英镑，在日本是100日元，在澳大利亚是1澳元。其间的汇率差异，反映了生产率和利率的不同，也反映金融市场对货币的供需关系。在这些国家，大学毕业生的工资差不多在3-4千元。国内差不多是3-4千人民币。如果用货币来折算，美国大学毕业生的工资是中国的6倍。但他们的实际生活水平绝对不比中国大学毕业生高出6倍。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

提高货币币值的根本途径是提高生产率和产品质量。中国目前进行的供给侧改革正是走的这条路。如果生产率和产品质量能达到发达国家的水平，那么，人民币的使用就会同上面所说的其他国家相似，在其他国家花1块钱能办到的事，在中国花1块人民币也能办到。在这种情况下，如果去掉生产率的因素，决定汇率的应当主要是利率和汇率市场中的供需关系。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

金融市场是由人来定价的市场，没有什么硬性的公式可以套用。市场参与者的主观感受、意识、思维和偏见都会对金融资产的价格产生影响。金融市场本身也会有各种缺陷。因此，价格超调和滞后是金融市场的正态。在对人民币的估价中，无论是国内还是国外，都受到对中国经济和金融情况、社会和市场体制，以及政府驾驭能力如何理解的影响。因为国外投资者对中国情况的了解往往囿于片面，而中国机构对国外市场的参与远非完整。同时，国外人民币存量有限，国内人民币市场国际机构参与不足。因此，在人民币估价方面出现偏离基本面的情况并不奇怪。近期的人民币汇率向下的趋势，实际上对中国经济的发展起了积极作用。这其实也是汇率与经济发展之间的正常关系：市场对经济有顾虑，因此导致货币贬值；货币贬值反过来增加产品的竞争力，从而促进经济的发展。现在，美国、欧洲和日本的经济面临的最大问题之一，就是经济下滑但货币反而增值。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

美国的加息会在短期内推高美元，但影响有限。美国不可能持续快速加息。美国的大选反映的问题其实是相当深刻的：希拉里是要维持现有的国际秩序；特朗普则提倡更关注美国自己的问题。这其实涉及到美国是不是有实力走以前走惯的路。不过，两位候选人都没有提出减少美国债务的计划或设想。金融问题不管被演绎得多复杂，说到底，最后还是常识得胜。美国多年来财务是赤字，贸易贸易也是赤字。填补亏空就靠发债。在这个基础上发行的美元，没有内在的实际价值增长的动能。市场价格与实际价值之间的距离会给经济发展带来危害。金融危机结束已经7年，美国经济依然恢复缓慢，其中，美元价格增长是一个重要原因。Cuj鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

汇率的大幅度波动会给国际经济的发展带来不必要的障碍。最近各国政府在汇率和利率政策上都相当克制。在今后相当一段时间内，世界经济和金融秩序会处于调整时期。在这种情况下，光靠市场是不可能实现平稳过渡的。可以预见到，各国政府在这方面会有更多的合作。欧盟国家目前对英国退欧的强硬态度在很大程度上是在泄愤。最后会意识到只有合作才不至于两败俱伤。

稳增长优于稳汇率 三大猜想解人民币走势谜题

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