弱反弹进程过半 A股上行面临天花板

市场久违的反弹不期而至，交易活跃再度带动人气。机构认为，弱反弹进程已过半，中期抑制股市上行因素依然较多，未来一个季度资金缺口较大，A股上行存在明显天花板。

整体性机会缺乏4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

中国证券报：今年持续性反弹机会很少，此次大盘反弹到3100点上方能否持续？影响因素何在？4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

李立峰：整体性机会缺乏最重要原因是没有增量资金，但结构性机会也难以把握，这只用增量资金缺乏还不足以解释，我们认为还有来自基本面的原因。首先，自2011年经济下台阶后，GDP增速长期维持窄幅震荡，经济由2000-2010年的增量经济变为存量经济。其次，存量经济存在结构性机会，而结构性机会的大小要看有没有“领头羊”。2013-2014年由于智能手机普及率达到临界点，TMT板块爆发，成为结构性板块的领头羊。但目前，虽然很多行业都出现“结构性改善”，但并不是“结构性爆发”，存量经济缺乏领头羊。4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

我们认为这种结构性行情更难做的原因有两方面。一是宏观层面，中国经济自从2011年下台阶后，一直横在L型的底部窄幅波动，经济层面只存在存量内结构性变化，总量上没有大变化。这种低波动，导致利润的低波动，从而导致股市传统板块基于盈利层面的博弈难有大行情。从工业企业利润累计同比来看，大概存在3-4年的周期，从2015年下半年开始工业企业利润进入上行周期，类似的情况出现在2002-2003年、2006-2007年、2009-2010年、2012-2013年。但这一次上行周期幅度明显更小，和2013-2014年的反弹幅度类似。而2013-2014年期间蓝筹股除了在2012年底有过超跌反弹外，其他时间的绝对收益和相对收益并不明显。4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

王胜：“弱反弹”进程已过半，中期抑制股市上行因素依然较多。四季度越往后，潜在的风险事件会越密集。美国大选、意大利公投、美联储加息、明年1月恢复换汇额度人民币贬值预期可能再升温。此外，四季度全球无风险利率易上难下，全球风险资产的波动性可能大幅提高。加之从今年11月至明年1月，限售股解禁规模将逐月增加，单月解禁高点在4000亿元以上，单月定增解禁高点接近3000亿元。我们预计，未来一个季度A股市场的资金缺口可能高达千亿级别，A股上行存在明显天花板。4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

戴康：市场关于人民币汇率贬值加快对A股的负面影响担忧上升，而我们认为现阶段经济企稳+定价透明+管制加强使得人民币贬值对A股影响不大。此轮人民币贬值与前两轮有三点不同：一是相比前两轮时的经济弱势，三季度中国经济进一步企稳，有助于形成有序贬值的预期；二是前两轮伴随美元指数走弱，而央行对汇改又与市场沟通不多，而近期市场已充分理解汇率价格形成机制，对美元走升阶段的人民币贬值更为理解；三是中国进一步加强外汇管制，资本外流速度得到有效控制，有助于稳定流动性失血对A股的冲击。4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

虽无趋势仍有机会4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

中国证券报：本轮行情的天花板在哪里？4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

李立峰：客观上讲，市场风险偏好不具备趋势性回升亦不具备趋势性下降，仍属存量博弈行情，相对看好11月中上旬之前的市场表现。要打破现有格局，变化可能来自于如下因素：一是利率、汇率、股市政策等出现更大波动（往上往下均可），给各个行业估值重新洗牌，板块差异随之出现。二是补库存、企业利润周期性大幅变化、供给侧改革政策被质疑等。三是更长远来看，改革出现较大进展，全球经济找到新引擎，VR/智能汽车/物联网等领域达到量变临界点。行业配置倾向于市场风格不会有太大的变化，高估值板块将继续承压，高分红高股息率、类债券板块受青睐。4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

戴康：我们相对看好四季度市场表现。决策层强调需求侧管理为供给侧改革护航，两者最直接的交叉点就是补短板。补短板主要集中在补软硬基础设施建设：交通基础设施、水利薄弱环节、城市防涝设施建设、农村电网和电信基础设施、生态环保工程、公共服务、新产业新动能培育等“短板”领域。展望下阶段，房地产投资下行，货币政策维持稳健，财政及准财政政策继续发力将更为确定。一方面，尽管房地产降温带来的经济短期下行风险加大，但决策层积极推动三四线城市去库存的组合拳，将使得房地产中长期空间更为明晰，基建投资空间也更为广阔；另一方面，财政收入增速在低位维持，加大财政收支压力，以PPP、专项金融债等准财政政策将继续发力。4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

王胜：市场真正的信心来自于对非市场力量的托底信仰。目前汇率短期贬值压力较大，外汇储备消耗也与去年8月和今年1-2月一样，叠加通胀上行超预期和资产价格总体仍处高位，“三大约束”已经存在，构成下行风险的宏观对冲格局。4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

把握供给侧受益板块4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

中国证券报：四季度投资是否面临仓位转换、投资方向转变？4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

李立峰：主题投资方面，建议依次关注“深港通、债转股、国企改革、举牌”等四个投资机会：1、政策主导的机会（PPP、供给侧、国企改革、债转股等），这些板块的机会主要依赖于政策，机会很多。但相比2013-2014年的TMT，缺乏内生性和非线性成长性，适合高抛低吸，并需紧跟政策和市场热度；2、工业企业利润周期性反弹：自2015年下半年，工业企业利润出现周期性反弹，幅度虽不大，但在地产、汽车、家电、家装建材、基建等行业均有或多或少体现。后续如果地产投资出现较大调整，其反弹趋势可能会拐头。3、新兴行业：新兴行业依然是创新活力最强的板块，2013年智能手机普及率达到90%以上，依托于智能手机和移动网络的各种创新爆发性涌现，资本市场给予高估值。目前这一进程已大大减弱，同时资本市场估值中枢下移，也降低外延并购的增速，今年整体表现一般。这些板块未来的机会来自两方面。一是产业模式稳定后，新进入的企业变少，行业老大转变经营思路，会从之前的追求市场份额转向追求利润。二是VR、智能汽车、物联网、5G等领域的创新不断，类似智能手机式的创新可能正在酝酿，目前还处在概念阶段，机会将先从硬件领域出现。4、产业集中度提升或去产能。从去年开始白酒、家电、煤炭、钢铁、养殖等行业陆续出现行业集中度提升或去产能带来的机会，我们认为如果GDP窄幅波动的趋势继续，这类机会还会更多，且波段往往较长，不用频繁做波段。4nX鄂东网|www.xianzhaiwang.cn

王胜：从上市公司3季报业绩预告来看，周期品和地产产业链（地产、家具家电、建材）3季度业绩改善明显，TMT各板块3季报增速较2季度也普遍提升，其中改善最明显的是电子。从业绩预告二次修正来看，上调公司行业主要集中在电子铜箔、钛白粉、维生素、有色金属等涨价领域。

弱反弹进程过半 A股上行面临天花板

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